价值的力量

1. 李迅雷、但斌、洪流、林园、李大霄、张居营等39位颇具影响力的投资人的投资智慧，他们分享了在实践中践行价值投资理念的投资经历、选股方法等多方面内容，展示了他们认为在今天配置A股市场的前景和策略，以及有哪些投资机会。

2. 一本书让普通投资者了解各行业板块的投资智慧。书中投资人管理的资产总额达数千亿元，投资风格多样，涉及价值投资、量化投资、成长趋势投资、指数投资等，聚焦消费、医疗、科技等多个行业板块，个人投资者可以从中发掘适合自己的方式。

3. 一本书展示中国投资领域坚持的力量。知名投资人以坚定的信念、昂扬的斗志、专业的精神分析了中国经济未来的走势，坚信中国资本市场是一个充满活力和投资价值的市场。这是一部为中国经济和中国证券市场呐喊鼓劲的书，将激励广大投资者投资中国！

4. 雪球创始人方三文作序推荐。

投资者在线交流社区。这些投资者包括个人投资者、上市公司管理者，以及券商、基金、保险和私募机构从业人员。雪球致力于为投资者提供跨市场（沪深股市、港股、美股）、跨品种（股票、基金、债券等）的免费实时行情资讯，以及专业优质的互动交流和便捷高效的交易服务。

他们说……

方三文（不明真相的群众） 雪球创始人

当下，全球经济已经进入信息经济时代，中国巨大人口形成的市场规模，以及良好基础设施提供的营商环境，成为服务业、信息产业发展的巨大优势。所以，是投资中国的时候了。

李迅雷 中泰证券首席经济学家

我对个人投资者有4个建议：抓大放小，在股票投资中，我们应该买入市值排名前50%的企业的股票；不要频繁交易，交易过于频繁会承受很大的风险；不要过分追求赚取买卖股票的差价，投资者作为股东，应该带着对分红的期待去投资，更多地考量企业的股息率，这样才是理性的；对一些普通的个人投资者来说，如果投资专业知识不足，买入一些ETF也是一种好的投资策略，比如，看好消费板块，就可以买入消费类ETF，另一个简单的方法是关注明晟指数中与A股相关的产品及其成分股。

但斌 东方港湾投资管理公司董事长

很多人问过我，白酒行业某龙头企业的股价从300元、600元涨到了1 200 元，是否已经到顶? 实际上,我认为投资能否成功,依靠的是投资者是否看得远、看得准、敢重仓、能坚持。对于真正的好企业，买入后就没有卖出的一天，就像巴菲特坚持的长期投资。

洪流 嘉实基金董事总经理

我的投资方法体系包括：对资本市场的发展政策进行深刻分析，对境内外重点市场的估值持续跟踪，寻找具有较大成长空间和被低估的行业，寻找细分行业的龙头企业和具有社会责任感的优秀企业家管理的企业，以合理的价格买入有成长潜力的股票。

林园 林园投资管理公司董事长

说到核心资产，无非是必需品，如能源、电力、医药等。目前中国的核心资产里值得做多的，我们比较看好医药板块，这个观点不会有什么变化。

李大霄 英大证券首席经济学家

很多人没有经过证券知识教育就进入了市场。我呼吁，国民教育从现在开始，致力于使中国1.5亿投资者的后继者在接受证券知识教育后再进入市场，以避免更多伤害。

《价值的力量》

序丨方三文

前言

投资实战篇 成长与价值，量化与指数

聚焦成长：挖掘未来的十倍股/ 3

A股市场正发生着长远的核心变化｜杜猛/ 5

寻求具备绝佳风险收益比的投资机会｜刘文动/ 14

超额收益来自多数人的误区｜周良/ 30

发掘高质量成长型企业并长期坚定持有｜张坤/ 37

聚焦扩张型行业中的好企业｜吴俊峰/ 42

看好中国新经济，聚焦四大方向｜张延鹏/ 53

获取超额收益，需要更加专注和专业｜陈俊涛/ 59

专注价值：A股的价值投资实践/ 65

真正的好企业，买入后就没有卖出的一天｜但斌/ 67

超额收益来源于对基本面的深入研究｜张胜记/ 75

价值投资的4个维度｜肖志刚/ 80

投资者自身的护城河更重要｜方锐/ 86

远离平庸企业，选择优质企业｜刘巧记/ 92

投资中最难的事：构建完整的投资体系｜全昌明/ 99

价值投资既是方法论也是价值观｜夏志平/ 108

投资没有别的诀窍，就是找垄断企业｜林园/ 116

量化投资：聪明的投资者玩的游戏/ 123

量化选股会成为权益类选股的主流｜申毅/ 125

未来3~5年是做多A股的好时机｜田汉卿/ 132

指数投资：普通投资者的最优选择/ 143

指数基金是股权投资的理想工具｜杨超/ 145

未来的alpha收益来自基本面｜赵菲/ 155

如何通过指数投资“核心资产”｜罗国庆/ 164

投资的“神奇公式”/ 173

GARP策略：以合理价格买入成长型企业｜洪流/ 175

坐在冷板凳上默默为股东赚钱的“神奇公式”｜姚婷/ 183

养老基金：年轻人如何为养老做准备｜鲁炳良/ 190

低风险策略：低风险如何获得高收益｜徐大为/ 199

行业篇 拥抱核心资产

医药股投资实战/ 207

未来医药行业有大机会｜黄建平/ 209

医药创新会带来大量投资机会｜张小丰/ 214

消费股投资攻略/ 221

看好中国的消费行业｜萧楠/ 223

投资要找到景气的行业，价值投资是获得长期收益的必要条件｜童驯/ 228

消费医药，好股平价，组合投资，忽略大市，长期持有｜陈子仪/ 239

科技股掘金指南/ 247

掘金中概股：又到了出海捞鱼的时间｜方三文/ 249

2020年将是“大象跳舞”和“科技引领”之年｜翟敬勇/ 253

当前时点：科技>消费>周期｜杨玲/ 258

资本市场是科技创新的重要摇篮｜许之彦/ 265

张延鹏：看好中国经济，聚焦四大方向

雪球：朱雀基金的赛道聚焦于先进制造业、大消费、医药生物，以及科技、媒体和通信（TMT）等4个方向，这是否可以理解为投资中国的新经济产业？

张延鹏：我们的确主要围绕这4个方向构建赛道。资本市场作为经济的晴雨表，能反映经济转型的趋势。过去，美国经济增长的动力主要是这些产业，我们相信，未来10年或更长的一段时期内，中国资本市场的结构也会遵循类似的路径演变。

从2010年到现在，我们团队对这4个产业方向不断进行深入的研究。最近三五年，我们把行业研究升级为了产业链研究。 之后，随着新成员的加盟。我们的综合能力将越来越强。

推进产业链研究，归根结底是为了研究效率最大化，以便更好地把握产业发展趋势，让研究与投资更好地结合在一起。

雪球：在您看来，朱雀基金更偏向价值投资还是成长投资？

张延鹏：我们不会刻意区分成长型企业与价值型企业，在经济发展的不同阶段， 二者间存在动态转化。 有的成长型企业在度过较快成长阶段后， 就不再是成长股了；传统行业中一些带有周期属性的企业，可能会由于行业格局改变以及自身竞争力提升，使自身的增长持续性提高，体现出成长属性。

我们需要更多地从产业角度进行思考。中国经济已进入高质量增长阶段， 经济结构分化、 行业内部的企业分化都在持续加剧，选择具有持续增长潜力的企业是关键。

雪球：朱雀基金追求绝对收益，您认为获取绝对收益的关键是什么？哪些要点比较难把握？

张延鹏：我们要时刻铭记，我们的出发点是为客户赚取收益，帮助客户实现资产的保值增值。

在具体的投资实践中，比如当市场特别热的时候，由于存在潜在的风险，我们可能会做适当的取舍，不一定要赚取最后一个阶段的收益。而当市场状况特别差的时候，比如2018年，市场泥沙俱下， 极端情绪化，我们恰恰可以淘到一些价值和回报率都比较有吸引力的优质企业。

当然，对于绝对收益，我们还有一些制度上的保障，涉及回撤管理、风险控制、止盈止损等多个方面。这是从过去十几年的投资实践中总结出来的一套方法，可以在很大程度上限制个人情绪跟随市场波动而起伏。

不过，我们也不是每年都不亏损。 在市场状况特别差的时候，哪怕是低位买入优质资产，短期内依然会亏损。但长期来看， 这一策略往往能够带来较好的收益。

雪球：您认为2019年的市场与2018年相比，有哪些变化？在投资操作上有哪些不同？

张延鹏：2019年的市场依然处在一个不断分化的过程中. 从中报的情况来看，上市企业的整体盈利在回落，但是各个行业龙头企业的中报表现都非常好。

总体来说，宏观经济下行，企业盈利下行， 微观经济结构发生了一些变化。 行业龙头企业盈利情况较好， 这表明未来的经济转型过程会保持“龙头企业上涨或优质企业市值增长”的总基调。

2019年下半年，我们参加了一项调研。往年这个时候，行业内会有很多企业来参加这项调研， 然而2019年出席的企业少了很多，很多小企业都破产了。可见，现在已经到了存量经济的时代，市场整体增长较慢”新增的蛋糕很少。

雪球： 从投资的角度讲，有些中小企业的投资收益可能会比龙头企业的投资收益大。面对这种情况，您会如何抉择？

张延鹏：大企业和龙头企业不能一概而论。 很多企业虽然属于中小市值的企业。 但在细分行业里其实也是龙头。这类企业我们也比较看好/ 投资前要先对行业有一个判断， 看这个行业是否还有一定的成长空间， 目标企业的份额是否还在提升，以此决定是否对它进行投资。投资与否和它现在是大盘股还是小盘股其实没有很大的关系。

雪球： 朱雀基金在买入持有后，会在什么情况下考虑卖出？是行业出现问题时，企业基本面出现看不懂的变化时，还是企业涨幅过大、估值高企，需要择时卖出时？

张延鹏： 我们主要关注买入时的逻辑是否已经充分兑现。

当一家企业已经阶段性地达到我们买入时预期的水平，倘若盈利预测和未来展望并没有新变化， 我们就会考虑逐步降低一部分仓位。

当企业的基本面发生变化，或者由于行业竞争、政策等原因，它的成长没有达到之前预期的水平，我们也会修正之前的判断，降低仓位。

另外，从系统性角度看，当市场整体进入高估的阶段， 我们也会重新进行检视。

雪球： 2019年以来，中美贸易摩擦的进展对中美两国的股市产生了巨大影响，您对此有什么看法？在基金管理或个股选择上做了哪些调整？

张延鹏：贸易摩擦的影响在2018年体现得比较充分，对全球经济都有很大的影响，中美股市、 亚太市场都有波动。进入2019年， 风险释放得较为充分，贸易摩擦冲击的边际效应递减。这是中国崛起过程中必然遇到的问题，要做好打持久战的准备。在实际操作中，我们还是聚焦中观和微观层面的行业体系和公司，选出一些质地不错的公司。

雪球：新中国成立的这70年也是蓬勃发展的70年，您是如何看待中国经济的产业结构变化和未来趋势的？ 目前中国处于什么样的经济周期中？这一周期中哪些行业的投资机会值得关注？

张延鹏： 目前中国经济正在从“高速增长”阶段转型到“高质量增长”阶段，其中涌现了很多值得关注的结构性机会。

2018年，最终消费支出对GDP增长的贡献率达到76.2%，消费成为保持经济平稳运行的“稳定器”和“压舱石”. 随着运营效率不断提高，服务业的转型推进，消费将成为拉动国内经济增长的重要引擎。

新中国成立以来，中国工业总产值从140亿元增长到90万亿元，工业积累过程中的量变也带来了翻天覆地的质变。 在决定一国经济命脉的能源领域，中国从缺席第二次工业革命时代的石油定价权争夺发展到引领新时代的能源转型升级。

随着现代信息技术的不断发展和国家对科技产业的政策扶持， 中国的TMT行业快速发展，未来优秀的企业将凭借持续的研发投入和不断提升的产品能力，在全球科技产业链中扮演更加重要的角色。

中国的医药行业也处在一个快速发展的历史关口。近年来，由于国家医保对进口新药的及时纳入、 接受国际多中心临床数据、药物政策改革缩短药物的开发及商业化时间等因素， 中国创新药市场发展迅速，跨国创新药企会从中获益，对持续研发投入较大的本土头部公司也会分享到红利。

雪球：“悲观者可能正确，乐观者往往成功。”您能否谈谈对这句话的理解？

张延鹏： 悲观与乐观是一枚硬币的两面。 在投资中，机会与风险并存。 角度不同， 得出的结论也不同，要具体问题具体分析。 比如， 一家公司如果负债率很高、现金流很差，从信用评估的角度来看， 它的确风险偏大；但从投资的角度来看， 它可能处在一个成长性的行业里，为了快速扩张， 投入很多， 所以才会表现出现金流差的特点，其实它蕴藏着不错的投资机会。

巴菲特有一句投资名言：“人生就像滚雪球，重要的是找到很湿的雪和很长的坡。”在2019年的《致股东信》里，巴菲特回顾他的投资历程时，进一步把自己在投资方面取得的成就归功于搭上了第二次世界大战后美国经济增长的顺风车。这是巴菲特对雪坡理论的最佳阐释：做好投资需要选对行业赛道，更需要稳定繁荣的国家经济！

身处今天中国的我们，如果认真思考、比较，会发现自己是更加幸运的，“中国经济在有基础、有条件、有动力地实现稳中有进、持续向好”。我们生活在一个增长动力更足，成长性更高的中国。

回顾历史，中国GDP从1952年的300亿美元增长至2018年的13.6万亿美元，涨幅高达452.6倍，自2010年超越日本成为世界第二大经济体后，一直稳居世界第二位；中国GDP占世界经济总量的比重从1978年的1.8%跃升至2018年的15.9%；自2006年以来，中国对世界经济增长的贡献率稳居世界第一位，2018年中国对世界经济增长的贡献率达27.5%，成为全球经济增长的头号引擎。

放眼当下，中国的工业体系、交通运输、信息通信、能源供给等基础产业和基础设施已经实现重大飞跃。中国目前拥有41个工业大类、191个中类、525个小类，是全世界唯一拥有联合国产业分类中全部工业门类的国家，构建了强大的产业集群。中国制造有着更低的成本和更高的效率，打造了全球竞争力；中国的电子商务、线上娱乐、移动支付、本地生活等互联网创新领先全球；中国消费已经成为经济稳定增长的动力源泉，中国社会消费品零售总额在2018年已经达到38万亿元。

展望未来，中国人口红利仍在，中国制造优势扩大，中国科技能力提高，千千万万勤劳智慧的中国人将用双手打拼，用大脑创新，继续打造一个更加高效运转、更加繁荣富强的中国。中国会越来越强大，人们拥有的财富将继续增长，人们的消费能力将继续提升，人们的生活会越来越美好。

今天的中国有着超长的雪坡，是聪明的投资者长期滚雪球的理想国度。红杉中国创始人沈南鹏坚持投资中国20年，几乎投资了半个中国互联网产业，他说：“20年前，很多人不那么看好中国，有各种担忧，但如今来看，凡是做出很大事业的中国企业家，身上都有一个共同的特点，就是Long China（做多中国）。”

也有越来越多的海外资本大鳄纷纷看多中国。桥水基金的掌门人瑞·达利欧（Ray Dalio）在资本市场动荡的2019年8月仍然表示：“投资者需要进入中国，不投资中国非常危险……10年或15年后的中国一定会让今天的人再次吃惊。”

“股神”巴菲特也是“投资中国”的典型代表。在2019年5月举办的伯克希尔-哈撒韦公司的股东大会上，巴菲特表示：在过去的几十年里，中国发生的变化令人难以置信，这些变化还将继续，中国经济也会继续增长。伯克希尔-哈撒韦公司已在中国投入了很多资金，但仍然不够。未来15年内，公司可能会在中国市场进行更大规模的投资。

随着A股市场的不断开放，越来越多的全球投资者在加入投资中国的行列，从QFII基金，到沪港通、深港通、沪伦通，再到“入摩”“入富”，中国资产在全球资产配置中所占的比例越来越高，全球投资中国的资金越来越多。但是，投资中国最强大的力量还是我们自己。随着中国居民财富的不断积累，投资需求越来越旺盛，A股的账户数从2000年的6 123万户增长至2018年的1.55亿户，公募基金规模从1998年的120亿元增长至2019年的超过13万亿元，私募基金规模从2004年起步时的不足10亿元增长至2019年的超过13万亿元，源自内部的投资中国的力量愈发强大！而国人的金融资产投资仍然处于起步阶段，2018年全国城市家庭总资产规模高达428.5万亿元，但金融资产占比仅11.8%，相比之下，美国居民金融资产占家庭总资产的比例为42.6%。相信随着中国居民财富的持续增长和投资的增加，居民将继续成为投资中国的最核心力量！

在资产供应端，中国A股市场虽然只有不到30年的发展历史，但是也在摸索过程中快速成长着。A股上市企业数量从1992年的14家增长至2019年的3 682家，A股上市企业的总市值从1992年1月2日的91.6亿元增长至2019年9月4日的61.7万亿元。

虽然A股指数处于“青春期”，呈现了一定波动性，但是追溯历史数据最长的上证综指，它从1991年7月15日推出时的100点上涨至2019年9月5日盘中的3 000点，28年的年均复合投资回报率为13%；历史更短一些的沪深300指数，从2005年4月8日推出时的1 000点上涨至2019年9月5日盘中的3 950点，虽然投资周期只有14年，但年均复合投资回报率也达到了9.8%。

这是遵循巴菲特的雪坡箴言，简单地相信中国这个超级雪坡能长期创造价值就可以获得的平均收益，但这已经是在全球范围内都极具吸引力的投资回报率。这些年来，中国各行各业都涌现出了一批具有代表意义的优秀企业，如消费行业的茅台、伊利，医药行业的恒瑞医药、爱尔眼科，科技行业的立讯精密、信维等，它们在A股主板、中小板、创业板等多层次资本市场上市后，给投资者创造了非常丰厚的投资收益，10年10倍者比比皆是。

回顾波澜壮阔的大发展，我们激情澎湃；站在2020年的当口，我们的心情可能会有些复杂。时代在前行，产业在变革，世界处于“百年未有之大变局”。或许我们内心会有一些忐忑，毕竟未来是不确定的，但是我们可以预期：14亿中国人，2 000多万家中国企业，每个个体，不管从事什么职业，都在努力打拼，都是一个个向上的力量，这些力量汇聚在一起，一定会为每个人赢得越来越美好的未来！

当下，我们能做什么？坚信价值，投资中国！

在本书成书过程中，感谢参与对话的各投资机构的支持，感谢雪球社区运营和商业化事业部小伙伴们的鼎力支持，感谢钟日昕、杨勇、王颖杰、刘美彤、冯冬杰、吴晓琳、赵一伟、潘璇、刘更等在成稿中的付出，感谢中信出版集团相关编辑老师的辛苦。